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2018-11-19 22:24 来源:鲁中网

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专家警示债券违约潮难退!还有不同以往的四大特征

中国证券报 2018-11-19 02:32
定向降准政策在今年1月份已经完全到位。

作者 张勤峰

5月16日,有媒体报道,华信系公开曝出的第一笔违约债务已经得到兑付。同时,总负债据称超过1800亿元的天房集团也发布澄清公告,称已与中信信托确认,将按期偿还5月18日到期的中信天房2号信托计划,不存在延期还款问题。

一连串的负面信用事件冲击市场之后,难道转机就要出现?别太乐观!

分析人士认为,近期这一连串风险事件,与以往单纯的经济/行业景气低迷、企业盈利恶化,引发的个体或局部信用风险事件不同。这一波风险事件,有一个共同背景——严监管、去杠杆形势下,再融资渠道全面收紧。

海通证券姜超警告,除非融资渠道重新放宽,否则违约潮难退。货币潮退之后,高杠杆运营的“裸泳者”开始暴露。那些财务杠杆高、融资渠道窄的主体要重点盯防。

这一轮违约潮有四大特征

之前有研报称,二季度将是违约高发期,没想到一语成谶。4月以来,一连串的信用事件接踵而至,让人瞠目结舌。

违约高发、新增主体多、民企集中违约、上市公司沦陷,这些引人关注的特征,都增加了这一系列信用事件的舆论效应和市场影响。

最近这一波信用事件,首要的特征是密集,接踵而至,违约成潮。光是4月以来,就有6只债券违约。12春和债和14富贵鸟、11凯迪MTN1和15中安消都是在同一天发生违约。

往前看,年初以来债券违约事件断断续续一直没停,先后违约的债券已有11只。5月还没过完,今年已有17只债券违约,违约节奏要快于去年。

债券之外,近期还有多起信托和私募融资违约案例曝光,一时间,标债、非标、公募、私募纷纷“沦陷”,负面消息不断。

最近不光是违约多,新增主体也多。截至目前,今年已新增违约发行人5家,分别是亿阳集团、富贵鸟、凯迪生态、神雾环保和中安消,快要追平2017年全年水平。若再考虑到金特钢铁、沪华信、盾安控股等已暴露违约风险但尚未确认违约的主体,未来新增违约主体名单还有继续增加的可能。

比如金特钢铁,该公司于2013年5月发行的5+2年期企业债13金特债,下周将迎来回售。发行人生产经营恶化,严重资不抵债,准备申请破产,表示拟对13金特债进行“折价偿付”。不管能否实施,都难逃违约。

本月初,地方大型民企盾安控股突曝债务危机,因有息负债超过450亿元,引起极大关注。尽管随后到期的(5月9日)的17盾安SCP008涉险过关,但公司还有存续债券逾百亿元,其中9只待偿期不超过1年,本月24日9亿元的13盾安集MTN1就要到期,子公司盾安环境发行的17盾安01也将于同日付息。连盾安环境也称,盾安控股尚未出现债务违约的情形,但由于近期盾安控股有多期债券即将到期,仍存在一定的违约风险。

沪华信自3月以来负面舆情发酵至今,主体评级从AAA一路下调至B。16日,有报道称,沪华信已陆续完成在某平台发生的部分逾期融资产品的兑付,但对于本月21日即将到期的短融券17沪华信SCP002,公司仍提示债券到期兑付存在不确定性,资金筹措方案尚未落实。

大家还注意到,最近这些信用事件的主体以民企居多,不少还是上市公司或有上市子公司。

谁是压垮骆驼的稻草

从历史上看,债券违约多发于经济或行业低迷时期,企业经营恶化,内部造血不足,最终无力偿债。比如,最先“尝螃蟹”的超日太阳(现协鑫集成)。

最近这一系列风险事件的当事人,或多或少也有这些表现,如凯迪生态、中安消、金特钢铁等,盈利恶化,持续侵蚀内部现金流。

但这一波风险事件,有一个更重要的背景——融资环境收紧。

比如中安消,2016年后再无新债发行,2015年1月后也未曾进行过股权融资。凯迪生态最后一次尝试发债是在2016年12月,2只债只发行成功1只,之后再未能发债。盾安控股在谈及此次偿债风险时也称,也提及4月份18盾安SCP003取消发行引发流动性问题。该债券先后两次取消发行,第一次拟发行12亿,第二次又尝试发行6亿再次取消。

近期部分非标类资管产品违约,也与基建再融资压力加大有关。再融资风险加大的宏观背景则是去杠杆、严监管形势下,信用创造收缩和风险偏好下降。

研究人士指出,过去几年金融加杠杆过程中,理财和影子银行体系扩张创造了大量的信用供给,给债市带来了两三年的牛市,也让融资企业享受了很长一段低利率、低门槛的融资时期。曾几何时,无论是评级是AAA还是AA,在膨胀的广义基金面前,都被一扫而光。弱资质发行人一度也享受了优质发行人的待遇,低等级债信用溢价长期处于不正常的低位水平。

但从2016年底以来,进入去杠杆时间。去杠杆,就是上述过程的逆过程,随着信用创造收缩和风险偏好下降,弱资质企业再融资难度加大,出现资金链断裂的风险上升。

从年初以来情况看,债券一级融资发行、二级交易市场都呈现出“冰火两重天”的局面。一方面,低等级债乏人问津,推迟或发行失败的屡见不鲜;另一方面,高等级债受到追捧,一些债券投标倍数甚至创了历史新高。投资人更加看中债券的信用资质,这反映出风险偏好逐渐下降。

去杠杆环境下,其他融资渠道也纷纷收紧。影子银行全面萎缩。海通证券姜超等称,今年以来影子银行监管趋严,银信合作新规、委贷新规从供给端压缩,资管新规从需求端限制,非标持续萎缩,1-4月信托+委托贷款合计少增1.9万亿。2017年以来,股市再融资政策收紧,定增募资规模骤降一半,上市公司融资渠道也在收缩。信贷方面,去年以来信贷额度问题一直比较突出,尤其是在表外回表情况下,信贷资源更显紧张,有限的额度一般会照顾国企,民企难以获得足够的信贷支持。

但2018年企业债券还本付息压力有增无减。在2015-2016年大牛市中发行的一些信用债,现在已经到了还债的时候。

据Wind数据,2018年将到期的企业债、公司债、中票、短融、定向工具几大类主要的非金融企业债券共计4.4万亿元,保持在高位,还有不少债券进入回售期,投资人若选择回售将加速债券到期。另外,一些信用债涉及了交叉违约条款,依然发生债务违约,也可能导致债务集中到期,发生风险,例如富贵鸟、中安消。

在国内企业序列中,民企融资渠道本就狭窄,之前有不少依赖非标融资,如今在信用收缩、再融资收紧、非标受限的大环境下,自然也就成为违约的重灾区。

这些行业的发行人要特别注意

分析人士警告,货币潮退之后,高杠杆运营的“裸泳者”开始暴露,金融严监管难放松,“水位”还将持续降落,深港变浅滩,未来或许还将有更多的“裸泳者”出现。

姜超表示,本轮违约潮缘起再融资收紧,退去需要看到融资渠道的重新放宽。目前还没有明显看到融资放松的迹象。而从低等级债券到期量来看,3月和4月高峰过后有所回落,8月起将再度上升且持续较高,兑付仍将面临考验,违约潮或未完待续。

孙彬彬提示,未来应重点关注表外杠杆高、融资渠道明显收窄的主体。

赵伟认为,信用收缩环境下,民营企业和部分城投平台,再融资压力进一步加大,或加快信用风险暴露,从行业角度看,基建、房地产和建筑业等受影响可能较大。

姜超等通过对上市公司2017年年报数据分析,发现房地产、建筑、综合行业的杠杆最高,杠杆率不降反升的还有公用事业、家电、汽车、交通运输、电力设备、商贸零售。

另外,近期某直辖市下属两家平台或类平台相继爆出负面消息,进一步加重了城投板块的担忧。城投,作为公募信用债市场最后的刚兑阵地,今年能否守得住,存在较大的疑问。

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